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　　从基金实际运作看，本案钜澎资产的实际职能超出《财务顾问合同》约定的范围，体现在基金宣传推介材料中“基金管理团队”展示的是钜澎资产两副总裁的履历及成功投资案例，《基金合同》载明的管理人联系人为钜澎资产员工，钜澎资产策划、设计了投资结构，通过其控股的公司向投资者出具《资金到账确认函》并作出服务承诺；钜澎资产直接向托管行下达投资指令；在借款逾期后出面安抚投资者并出具相关说明等。即钜澎资产在基金设立、运行的全过程中实际承担了推介基金产品、设计交易结构、掌控资金运作、对接底层资产的角色，对后续基金退出亦起主导作用。小村幻熊虽然履行了一定的管理职责，但实质并不掌控资金运作，收取的管理费明显低于钜澎资产，具有一定的通道角色。综上，投资者基于对钜澎资产管理能力的信赖进行投资，与钜澎资产形成事实上的信赖关系；钜澎资产作为受信人，与管理人小村幻熊一样应对投资者负有信义义务。如钜澎资产违反信义义务，则应向投资者直接承担损害赔偿责任。

　　信义义务的一项重要内容即勤勉尽责义务。本案中，基金财产在没有任何安全保障的情况下被出借，钜澎资产设计安排的风控措施形同虚设，借款被挪用最终导致基金财产损失与钜澎资产未勤勉尽责具有因果关系，钜澎资产应对李某的投资损失承担主要的赔偿责任。李某在知晓投资安排的情况下作出投资决策，应自担部分损失。法院酌定钜澎资产应赔偿李某70%的投资本金损失。钜澎资产的其他关联公司系受管理人之托参与基金设立时部分辅助服务，不直接向投资人负责，且其提供服务不存在过错，不应向李某承担赔偿责任。

　　他表示，在当年，监管给出了通道业务的四个特点，分别是：资金和资产“两头在外”，即管理人不负责寻找前端资金和后端资产；通道方（即表面管理人）听从实质管理人的指令管理基金；通道方收取的管理费用通常较低；通道方通常不承担产品的投资风险。监管所归纳的是通道业务的主要特点，并不是司法意义上判定实质管理人的认定标准。例如：通道方总是要完成基金备案，总要给托管行发送打款指令的，除此之外实质管理人要满足哪些条件时才能被认定为实质管理人？这些认定标准需要法院通过案件审理来予以认定，并没有先例可循。

　　魏峻军表示，除了结构非常前沿，法律适用上还需要法官做出推定，可以说缺乏直接的法条。例如《信托法》第三十条“受托人依法将信托事务委托他人代理的，应当对他人处理信托事务的行为承担责任。”强调的是“名义管理人”需要承担责任，而不是实质管理人需要承担责任。《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（证监会公告〔2016〕13号）第五条“管理人依法应当承担的职责不因委托而免除”也同样侧重压实名义管理人责任。钜澎和光稳赢基金的情况与上述规定刚好相反，属于真实管理人寻找一个注册资金仅100万元的名义管理人，募集管理高达10亿元基金的案件。可以说在《民法典》中也缺乏这种情况的直接规定，只能援引侵权责任相关条文。

　　朱瑞表示，私募基金的投资人与管理人之间为信托法律关系，受托人应当亲自处理信托事务，对于某些专业事项可委托他人处理，但管理人仍对此负责。本案中，根据《财务顾问合同》的约定，私募基金管理人委托财务顾问为基金设计交易结构、提供投资项目信息，相关投资后果由管理人承担。一般情形下，财务顾问与投资者之间并不直接产生信赖关系，但本案中，基金宣传推介材料及基金合同中均明确钜澎公司为基金财务顾问，并重点介绍财务顾问的经验和实力，投资者系基于对财务顾问的信赖进行投资，且财务顾问实际承担了设计交易结构、对接底层资产、下达投资指令、主导基金退出等基金管理职责，收取的顾问费远高于管理人收取的管理费，故本案财务顾问虽非狭义的管理人、受托人，但应与管理人一样对投资者负有信义义务，如违反信义义务，则应向投资者直接承担损害赔偿责任。

　　朱瑞表示，信义义务的一项重要内容即为勤勉尽责义务，即受信人应如谨慎之人管理自有财产一般勤勉尽责地管理信托财产。本案中，钜澎资产在资金运作过程中应运用专业知识和技能，合理谨慎设计交易框架，尽可能为基金财产设置更多的安全保障措施，以基金财产的安全及收益的稳定作为管理目标。钜澎资产设计的基金投资程序是先发放贷款，由借款人的关联公司用所借之款购买标的公司股份，再将该股份作为借款的质押担保。但实际操作中，该借款未用于购买标的公司股份，也无从将股份用作借款质押担保，说明钜澎资产设计的交易结构存在失控风险，同时其对资金的监管也不够有力，最终导致基金财产损失，钜澎资产应对投资者的损失负有主要责任。基金投资安排在基金推介材料及基金合同中均有明确表示，投资者对此应知晓，在此情况下自行作出投资决策，应对投资损失自担次要责任。鉴于基金清算期早已届满且借款人已无财产清偿借款，故应推定投资者损失已发生。